如何善用评级成果

基金评级的目的不在于评级本身,而在于为投资者提供决策参考。在中国,基金评级已经步入被监管时代,评级机构更需注重评价的科学性,首先要对基金合理分类,“不要将苹果和橙子相比”;之后需要选择恰当的业绩比较基准,避免评价不对称现象,比如,一些债券类基金可以配置一定的股票类资产,其自选业绩比较基准却是银行存款利率,因此往往能轻易“战胜业绩比较基准”。个人投资者要利用好基金研究成果,最好选择有资质的评级机构,注重考察其评级方法和结果的连贯性,并结合自身需要借鉴吸收。

2009年11月6日,中国证监会发布《证券投资基金评价业务管理暂行办法》(简称“基金评价办法”),这一办法于今年1月1日开始生效。5月18日,中国证券业协会公布了第一批具备会员资格的10家基金评价机构名单,中国成为世界上第一个将基金业绩评级评价纳入政府监管的大国。对于投资者而言,这确实是一件好事。毕竟,如果觉得自己是某些基金评级的受害者,投资者终于知道该找谁讨要说法了。而对于专业人士乃至整个基金行业来说,如果一些方法论上的基础知识得不到正确的认识和广泛的普及,监管不仅不能给投资者带来实惠,还会阻碍行业竞争,乃至在短期内让基金评级评价业务成为包括监管者在内的利益相关各方的一项负担。

苹果与苹果相比,基金分类是根本

在投资绩效评估领域里被引用最多的两句西方谚语应该是“将苹果与苹果相比”、“不要将苹果和橙子相比”。它们讲的就是,如果两只基金所属的类别不同,将其进行比较评价分析在方法上是不妥当的,其结果也具有不同程度的误导性。

“基金评价办法”明确规定,对基金的分类应当以相关法律、行政法规和中国证监会的规定为标准。中国证监会于2004年6月4日公布、自2004年7月1日起施行的《证券投资基金运作管理办法》,是唯一明文界定了基金分类方法的法规性文件。遗憾的是,其仅从大类资产配置这一个维度对基金进行了界限宽泛的类别划分。事实上,借鉴国际上较为成熟的实践,我们可从多个与投资者利益直接相关的维度对各种基金进行分类(表1)。

全面考虑各种分类所涉及的维度,对于投资者、基金管理公司和基金的销售渠道都有百利而无一害。就投资者而言,全面详尽的分类可以让他们认清每一产品的本质特征,并根据自己的投资目标、投资策略和投资偏好来选择最适合的基金产品建立组合。而且,在组合监视和持有期里,投资者可以通过资产配置、同类对比和组合多样化等分析来决定投资产品间的互补和替代关系,并作出相应的投资组合调整决策。

对于基金管理公司来说,既可以根据每一个维度来丰富和完善该类别基金的产品线,又可以在多维度综合考虑的更高境界上将产品线丰富和完善成产品光谱,从而满足不同投资者的需求,真正提供一站式基金投资服务。例如华夏基金管理有限公司,由于在成立时间、指数基金试点等方面拥有先发优势,抓住了传统封闭式基金转开放式基金等历史性机遇,且吸收合并了中信基金管理公司,比业绩同样得到好评的兴业全球基金管理有限公司在资产类别、管理方式、组织形式等维度上拥有更加完整的产品线。因此,无论偏好是开放式还是封闭式基金、上市还是未上市基金、指数还是非指数基金的投资者,在华夏都拥有更多、更灵活的选择(表2)。

可见,兴业全球这类投资业绩优秀的基金管理公司,应该在产品开发时优先考虑填补产品光谱的空白,从而满足投资者对更多类别基金产品的需求。中国的共同基金市场还处于起步阶段,基金投资者也还在盲目追逐收益率,但是着眼于长远的未来,他们更需要通过一站式服务完成投资的资产配置、产品配置、组合监视与调整。

基金管理公司仅能够给投资者提供自己管理的产品,而基金的销售渠道则能够销售不同基金管理公司的产品。如同商场一样,科学的分类对于产品的销售业绩和效率至关重要。和商场不一样的是,基金销售有适销性要求,因此,渠道必须具备对投资者需求和基金管理公司供应产品的全面分析和匹配能力。作为一种集合投资产品,基金的风险收益特征主要取决于基金投资组合的资产配置(图1、2),据此一维度进行的基金资产类别划分,对于满足具有不同风险偏好和收益要求的投资者至关重要。

基金公布的业绩比较基准不一定适用

尽管全面的多维度分类为同类基金之间的直观对比分析提供了便利,但是,投资绩效评估的统计指标不仅仅基于个体或者样本数据,还依赖于业绩比较基准的数据。如果我们要求同类基金之间具有可比性,那就自然会要求衡量其业绩的统计指标较具可比性,这就必然要求用于计算这些统计指标的业绩比较基准具有可比性。而现实情况是,由于投资目标、策略和范围各异,不同基金公布的自选业绩比较基准各式各样,不仅不具备相互间的可比性,甚至连自身的投资特征都不能够反映。这些问题包括但不限于以下两类。

业绩比较基准的定义过于宽泛。能够反映出其资产配置策略所代表的系统性收益和风险特征,是一个基金的业绩比较基准的必备条件。也许是因为专业性的缺乏,也许是出于能够轻易“战胜业绩比较基准”的目的,现实中诸多基金的自选基准不能够反映其投资范围、资产配置和风格定义。比如,某些股票类基金的股票投资上限为95%,而业绩比较基准的股票配置比例却在60%左右。又如,一些债券类基金规定可将一定的资产配置在股票类资产上,而其业绩比较基准却是银行存款利率。

信息披露缺乏专业性和严谨性。目前国内基金在公布业绩比较基准时普遍存在的问题,是没有公开其计算方法。一个例子是,多数以银行存款利率市场为参照的现金类资产配置部分的业绩比较基准,要么没有明确说明是存款利率还是收益率,要么没有说明如何计算。另一个尤其重要的例子是,多数基金在选用两个或以上的市场指数按照一定比例组合成复合基准时,没有公布这种比例的再平衡方法和频度。殊不知,即使比例一样,不同再平衡方法所计算出来的复合基准的表现也大相径庭(图3)。

比较科学的方法是,除了有特定跟踪目标的指数型基金、有动态调整资产配置比例需要的生命周期基金、有固定保本期限和特殊保本条款的保本基金以及其他特别定义的基金以外,我们应该赋与相同资产类别的基金一个能够适当反映出该类资产配置比例范围的市场回报和风险特征的业绩比较基准,并据此计算相关的统计指标,然后在这些指标体系的基础上对同类基金进行评级评价。

个人投资者如何利用基金研究成果

我们知道,股票的研究报告主要是给基金经理等机构投资者的决策人士参考的,而基金评级评价和相关的研究报告,则主要供投资者作基金的投资决策时参考。如何评判和利用基金评级评价成果,对于专业知识和投资经验都有限的个人投资者而言,无疑是一项极其艰巨的挑战,注重从三个方面对其进行考察,或有助于投资者战胜这一挑战。

—关注评级主体的身份。既然政府为保护投资者利益而设定了基金评价的行政许可门槛,那么,投资者自然要先看基金评价主体是否具有相关的资质。任何的行政许可固然有其机械的一面,但其至少从方法论、评级程序、内部风险控制以及结果发布等方面前置了一些评价主体必须满足的最基本的条件。当然,拿到资质的评级机构并不一定完全会为投资者说话,因此,个人投资者还需要关注评级主体的独立性和公正性,尽量选用那些和评价业务无利益冲突的独立第三方的评级评价和研究成果。比较有趣的是,这次证券业协会公布的评级机构名单里,既给基金提供交易经纪服务又帮助它们营销基金的证券商占了4席之多。如何确保它们的评价能够以保护投资者的利益为重,真正做到独立、客观、公正和全面,实为监管者需要长期应对的一项挑战。

—注重评级方法和结果的连贯性。评级机构的评级方法不一定要高深复杂,但一定要有连贯性和可持续性。这就要求其分类方法、统计指标选取和计算、评级流程和结果发布既具有专业性,又足够本土化。同样,对于评级结果,投资者不应该只关注那些“五星级”基金,而更应关注导致基金星级变动的指标的变动情况,以及这些指标变动所反映出的基金管理能力的提升或下降的程度和原因。

—定期分析和掌握自己的投资需求。无论是基金的研究方法、工具还是结果,投资者都必须结合自身的需要来借鉴和吸收,先对自己的投资目标、投资期限、风险承受能力、投资习惯和偏好等进行全面分析,再结合基金评价机构公布的方法论综合考虑是否将其评级作为投资参考。投资者尤其不能够盲目地受刊登或转载这些结果的媒体的影响,因为这类文章可能在再加工处理时有断章取义和增强渲染的现象。

总之,基金研究和评级评价这一专业性和独立性极强的业务在中国正式步入了被监管时代。无论是监管者、业界或从业者,都必须牢记评级的目的不在于评级本身,而在于为投资者作出知情和理性的投资决策提供必要的信息和分析工具。只有做到以投资者为本,我们的监管才能够有效,我们的基金服务事业才能够长久。