我们到银行、证券公司、基金管理公司开户或购买某种理财产品时,可能都需要经历一次风险测评程序。很多情况下,这类测评是金融机构为了应对监管而走的形式。一个专业的风险测评模型,应该在风险指标选取上尽量反映投资者的主要担忧和投资需求,并对其主观风险意愿和客观风险承受能力进行甄别,以满足投资者的真实需求。后金融危机时代经济界的反思,有助于我们深入了解投资者的行为决策模式,现在正是金融机构逐步更新其投资者风险测评模型的好时机。

笔者经常以潜在投资者的身份光顾一家著名基金在上海开的理财店铺。非常有趣的是,每次理财专员都要求我先填写一份投资者风险评估表,当问及填完表后如何操作时,得到的答案是:我们会告诉你该买哪一只基金。

不难看出,要么是该基金管理公司的营销人员还不够专业,还没有从投资理财的角度完全掌握投资者风险测评的真实内涵;要么该公司的投资者风险评估环节是在走应付监管者关于基金适销性要求的过场。毕竟,除了生命周期等定向、定时动态资产配置类基金以外,没有哪一种其他类型的基金不通过基金组合就能够满足投资者的理财需求。风险测评的目的,就是帮助投资者建立适合自己投资目标和风险承受力的基金投资组合。基金或者其他投资理财产品的销售机构应该围绕这一根本目的来设计和执行投资者风险测评方案。

那么,如何让这些投资者风险测评方案更靠谱一些呢?笔者认为,国内投资理财服务机构和投资者们应该紧密合作,从风险指标选取、投资者的风险意愿和风险承受力甄别、以个人财富管理为目标的风险管理等方面狠下工夫。

选择恰当的指标来评估投资者风险

要谈投资者风险测评,我们必须清晰定义风险、风险指标以及所测评的是投资者对哪些风险的承受能力。一般而言,投资风险来自于两个方面:一是以不同类别资产市场波动性所表现的系统性风险;二是以单个证券或者投资品种价格波动所表现的非系统性风险。只要没有实际参与市场并持有仓位,投资风险对投资者的影响是有限的。因此,对于投资者而言,不同的投资组合所涉及的系统性或非系统性风险才是需要严肃面对的。无论是何种投资者,其风险承受力必须反映在对不同风险指标的选择上。具体到投资组合管理,通常用于评估投资者风险承受能力的风险指标以及表达方式主要有以下几个。

1、波动性风险

受组合每个成分证券的价格波动的影响,投资组合终极价值也是不断波动的。账户或者投资组合终极价值的波动最终必然反映在固定时间区间(比如月度、季度和年度等)回报率的波动性上。在正态分布假设下,投资组合的波动性风险通过其区间回报率的标准差这一统计指标来反映。

2、亏损的风险

对于多数个人投资者而言,最通俗也最直接的风险描述就是亏钱的可能性。因此,投资管理领域也经常选择用负区间回报率数量占全部区间回报率样本数的比例(即投资者亏损概率)作为投资者风险指标。亏损的风险指标最适合涉足投资管理未久的投资者。

3、回报不足的风险

一个极其容易被较多专业人士和极大多数投资者忽略的投资风险,就是投资组合的回报不能够达到投资目标,从而不能够满足未来的现金流需求的风险,即回报不足的风险。计算上,目标回报率和实际回报率间的差别就是不足回报率。对于以为子女高等教育经费和个人退休生活提供经济保障为目标的投资组合管理而言,回报不足显然是最为恰当的风险指标。毕竟,无论投资组合的波动性多么小,也不管出现负回报率的概率多么小,无法产生足够的投资回报就无法满足未来的现金需求。

4、涉险价值

还有一个被较多专业人士和机构投资者引用但是被极少个人投资者所理解的风险指标,就是涉险价值(VaR),即基于历史数据计算出的、在特定时间区间里的一定概率下投资者所遭遇的最大损失。

可见,不同的风险指标或者风险表达方式对于投资者而言有着特定的适用性和说服力,一个专业的风险测评模型应该尽量将投资者的主要担忧和投资需求考虑进去(附图)。

切莫混淆投资者的风险意愿和风险承受能力

有丰富私人财富管理或者个人投资理财服务经验的专业人士的一个共同经验是,投资者在对待风险的态度上是多变的。比如,在实际投资以前和以后、在演示可能亏损和亏损实际发生之后等情形下,投资者表现出的对风险的承受能力可能完全判若两人。一个有趣的例子是,美国Spectrem公司于2009年做的一项调查发现,有27%的财富净值介于100-2500万美元的美国富翁们将自己归为风险保守的投资者,而一年前该比例仅为5%。事实上,这些投资者的风险承受能力并非是变动的,其内在的真实原因在于,经过2008年金融危机的洗礼,他们的风险意愿和偏好发生了变化。可见,将投资者的主观风险意愿和客观风险承受能力甄别和分离开来,对于一个高效的风险测评系统至关重要。

我们至少需要从以下多个维度来分析投资者的实际情况,方能有效测试出其风险承受能力。

1、财务现状

投资者的财富净值和收入水平等财务现状,直接决定其可用于投资的资金规模。投资者的财富水平越高、收入越高,承受风险的能力也就越大。这就是监管者通常对那些仅面向高端个人投资者的私募股权基金和对冲基金等投资产品监管较为宽松的原因。

2、投资期限

通过分析投资者的投资目标等,我们可以判别出投资期限的长短。投资期限越长,投资者越能够承受股票、房地产等长期收益较好的资产类别的较大短期波动风险,也就越适合将更多的资产配置在这些资产上。

3、投资知识和经验

投资者对金融市场的专业或背景知识越多,投资的年限越长,对不同产品的投资经验越丰富,其应对市场波动和危机的能力就越强,因而,风险承受能力就越强。通常,我们可以通过考察或测验投资者对资本资产的长期风险和收益预期的理性程度,来判断其实际的投资知识和经验。

4、年龄、性别和身心健康状况

一般而言,投资者的风险承受能力和年龄密切相关。在老年以前,其风险承受能力随着收入和财富水平的增长、投资知识和经验的积累而越来越强。但进入老龄以后,投资者的信息分析、判断和决策能力开始加速退化,随着健康状况开始下滑,心理承受能力也越来越差,其投资风险承受能力也就越来越弱。

当然,还有诸多其他因素可能会影响到投资者的风险承受能力,比如就业状况、婚姻状况、家庭或者家族情况等。但是最为关键之处在于,客户经理、投资顾问或者投资经理不能够依据投资者表现出的风险意愿来决定向其销售或者配置超出其风险承受能力的产品。回顾本次金融危机中,诸多内地投资者在香港和其他海外市场因投资高风险产品而遭受重大财务损失,部分人甚至饱受精神折磨,我们可以断定,这些投资者基本都和国际金融机构签订了开户协议,也做了风险测评,但却投资了与自己实际风险承受能力不相称的产品,最后吞下了苦果。笔者怀疑,这些投资者在做风险测评时是否过多强调自己的风险意愿,而没有全面真实地告知测评模型所要求的风险承受能力的输入数据和信息。

以财富管理为目标进行投资者风险测评

我们都不难发现,绝大多数的风险测评都是基于账户或者投资交易行为的。例如,我们去某家银行、证券公司、基金管理公司开户或者购买某种投资理财产品时,可能都需要经历一次风险测评程序。多数情况下,这类测评是金融机构为了应对监管而走的形式。从专业的财富管理上看,投资者风险测评应遵循以下几个基本原则。

首先,风险测评模型必须与时俱进,吸收最新学术理论研究和国内外最佳行业实践成果。后金融危机时代的一个显著特点就是,金融经济学理论界和实践层都在深刻反思危机发生的深层次原因,尤其是理论界、投资顾问与管理界以及投资者自身犯下的一系列错误。这些成果对于我们了解投资者行为决策模式,包括其真实的风险承受能力显然有极大的帮助。因此,现在应该是金融机构逐步更新其投资者风险测评模型的好时机。

其次,我们要在全面状况分析和统筹理财规划的前提下进行投资者风险测评。以财富管理为目标的风险测评应该以家庭为单位,将投资者的全面财务状况和投资需求进行综合分析后,对所有家庭成员均做风险测评,然后汇总集成为家庭的风险承受能力。

最后,我们要建立一个健全的定期或者事件触发风险再测评的机制。风险测评不是一个一次性的过场,而应该是一个持续、动态的过程。就和健康体检一样,风险测评应该是投资理财计划的一个部分,因此应该定期更新,并在投资者及家庭或市场发生重大情况变化时触发重新测评程序,从而保证投资者的投资组合和其实际风险承受能力同步更新。

总之,基于全面财富管理解决方案的风险测评才能满足投资者的真实需求,也符合市场监管者、金融服务机构和从业人员自身长期利益最大化的要求。